作者 信托業務三部 馮露君
自2012年資產證券化業務重啟以來，在資產證券化業務操作流程中，對于由證券公司發起的資產支持專項計劃是否具有破產隔離功能的問題，金融市場上一直存著兩種意見截然不同的聲音。即使最近隨著《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》的頒布，這兩種不同觀點也一直都在碰撞。
一、資產支(zhi)持專項計劃破(po)產隔離功能(neng)之爭(zheng)的由來(lai)
以證(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)公(gong)司為代表的一方(fang)依據2014年11月19日(ri)證(zheng)(zheng)(zheng)監會以公(gong)告形(xing)式頒布的《證(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)公(gong)司及基金管(guan)理公(gong)司子公(gong)司資產(chan)(chan)(chan)證(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)化業務管(guan)理規定》的內容以及《證(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)投資基金法》（以下簡稱“新管(guan)理規定”）第四條的規定，即認(ren)為資產(chan)(chan)(chan)支(zhi)持專(zhuan)項計劃具有(you)破產(chan)(chan)(chan)隔離(li)(li)的功(gong)效，除了基礎資產(chan)(chan)(chan)為未來現金流的情況(kuang)之外，證(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)公(gong)司主導資產(chan)(chan)(chan)支(zhi)持專(zhuan)項計劃能夠實現破產(chan)(chan)(chan)隔離(li)(li)功(gong)能。
以信(xin)托公司(si)為(wei)代表的(de)(de)一方(fang)則不以為(wei)然，這一方(fang)堅定地認(ren)為(wei)在資(zi)產(chan)(chan)(chan)證券(quan)化(hua)業務(wu)開(kai)展過程中，依(yi)據(ju)當(dang)前(qian)法(fa)律效(xiao)(xiao)力層級(ji)較(jiao)高的(de)(de)《信(xin)托法(fa)》之規定，只有(you)特(te)殊目的(de)(de)信(xin)托這種方(fang)式(shi)能(neng)(neng)(neng)夠真正意(yi)義上實(shi)現基礎資(zi)產(chan)(chan)(chan)的(de)(de)破(po)(po)產(chan)(chan)(chan)隔(ge)離(li)(li)，“新(xin)管(guan)理規定”的(de)(de)效(xiao)(xiao)力層級(ji)較(jiao)低(di)，資(zi)產(chan)(chan)(chan)管(guan)理計(ji)劃能(neng)(neng)(neng)否實(shi)現破(po)(po)產(chan)(chan)(chan)隔(ge)離(li)(li)依(yi)然存在法(fa)律上的(de)(de)障礙，如(ru)果資(zi)產(chan)(chan)(chan)證券(quan)化(hua)業務(wu)要通(tong)過特(te)殊目的(de)(de)載體方(fang)式(shi)實(shi)現破(po)(po)產(chan)(chan)(chan)隔(ge)離(li)(li)功能(neng)(neng)(neng)，目前(qian)只有(you)信(xin)托這種方(fang)式(shi)可以達到基礎資(zi)產(chan)(chan)(chan)破(po)(po)產(chan)(chan)(chan)隔(ge)離(li)(li)的(de)(de)效(xiao)(xiao)果。
當下對于資產(chan)支持專項計(ji)劃是(shi)否能夠實現破產(chan)隔離一(yi)直(zhi)存在(zai)(zai)著(zhu)兩種爭(zheng)執不(bu)下的(de)觀點，這種情況(kuang)的(de)發生并非偶然(ran)，這是(shi)券(quan)商在(zai)(zai)發展業(ye)務時積極爭(zheng)取自(zi)身權益的(de)反應，同時也是(shi)信(xin)托公司為堅守自(zi)己的(de)業(ye)務領域(yu)在(zai)(zai)不(bu)停地進行努力。
證(zheng)(zheng)(zheng)監(jian)會(hui)自(zi)始對資產(chan)(chan)證(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)(quan)化(hua)業(ye)務便有高度的(de)(de)關(guan)注(zhu)，從2004年開始，證(zheng)(zheng)(zheng)監(jian)會(hui)就曾多(duo)次邀請學者、律師、券(quan)(quan)(quan)(quan)商、法制辦(ban)工作(zuo)人員積極(ji)研究與探討券(quan)(quan)(quan)(quan)商是否(fou)能(neng)夠擔任資產(chan)(chan)證(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)(quan)化(hua)發行(xing)人的(de)(de)角色。而十年來隨著券(quan)(quan)(quan)(quan)商力量的(de)(de)崛起，其在(zai)(zai)金融市(shi)場上的(de)(de)話語權也(ye)越(yue)來越(yue)多(duo)，加之有證(zheng)(zheng)(zheng)監(jian)會(hui)發布的(de)(de)各種規(gui)定(ding)的(de)(de)支持(chi)，券(quan)(quan)(quan)(quan)商在(zai)(zai)金融市(shi)場的(de)(de)發展可謂一路高歌猛(meng)進，爭奪資產(chan)(chan)證(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)(quan)化(hua)業(ye)務也(ye)只是券(quan)(quan)(quan)(quan)商迅猛(meng)發展中(zhong)的(de)(de)關(guan)鍵一環，而資產(chan)(chan)支持(chi)專項計(ji)劃能(neng)否(fou)實現破(po)產(chan)(chan)隔離又成為券(quan)(quan)(quan)(quan)商發展資產(chan)(chan)證(zheng)(zheng)(zheng)券(quan)(quan)(quan)(quan)化(hua)業(ye)務的(de)(de)關(guan)鍵所(suo)在(zai)(zai)，券(quan)(quan)(quan)(quan)商自(zi)然不會(hui)愿意放棄此次爭取的(de)(de)機會(hui)。
信(xin)托(tuo)(tuo)公司(si)(si)(si)也(ye)有自己(ji)(ji)(ji)的(de)立場，券(quan)(quan)商變相開(kai)展信(xin)托(tuo)(tuo)業(ye)務(wu)一直受到(dao)來自信(xin)托(tuo)(tuo)公司(si)(si)(si)的(de)抗議與指(zhi)責(ze)。券(quan)(quan)商不斷(duan)入(ru)侵(qin)信(xin)托(tuo)(tuo)業(ye)務(wu)，已經違背了(le)分業(ye)經營(ying)(ying)的(de)理念，同(tong)時券(quan)(quan)商發行的(de)各類類信(xin)托(tuo)(tuo)產(chan)品(pin)不斷(duan)地逾越信(xin)托(tuo)(tuo)公司(si)(si)(si)的(de)營(ying)(ying)業(ye)范圍。信(xin)托(tuo)(tuo)公司(si)(si)(si)受制于(yu)自己(ji)(ji)(ji)產(chan)品(pin)設計(ji)能(neng)力、銷售(shou)能(neng)力、客戶維護(hu)能(neng)力影響(xiang)。如(ru)果(guo)要(yao)響(xiang)應國家金(jin)融(rong)政(zheng)策，通過資(zi)(zi)(zi)產(chan)證(zheng)(zheng)券(quan)(quan)化業(ye)務(wu)這類方法盤(pan)活(huo)存量，就資(zi)(zi)(zi)產(chan)證(zheng)(zheng)券(quan)(quan)化這一項業(ye)務(wu)而言(yan)，券(quan)(quan)商目(mu)前(qian)在金(jin)融(rong)市(shi)場中所擁有的(de)資(zi)(zi)(zi)源遠(yuan)(yuan)遠(yuan)(yuan)趕超信(xin)托(tuo)(tuo)公司(si)(si)(si)。但是信(xin)托(tuo)(tuo)公司(si)(si)(si)在法律制度上又存在著天(tian)然的(de)優(you)勢，加之信(xin)托(tuo)(tuo)公司(si)(si)(si)近兩年來資(zi)(zi)(zi)產(chan)管理規模(mo)的(de)迅猛發展，信(xin)托(tuo)(tuo)公司(si)(si)(si)自然也(ye)不愿示弱(ruo)，包(bao)括在資(zi)(zi)(zi)產(chan)證(zheng)(zheng)券(quan)(quan)化業(ye)務(wu)中也(ye)在不斷(duan)鞏固自己(ji)(ji)(ji)作為特殊目(mu)的(de)載體的(de)優(you)勢。
金融市(shi)場(chang)激烈的競爭(zheng)致使這(zhe)兩(liang)種(zhong)力(li)量(liang)此消彼長，雙方都在從自身利益的角度不(bu)斷地(di)為爭(zheng)奪市(shi)場(chang)地(di)位(wei)進(jin)行各(ge)(ge)種(zhong)準備(bei)。在當(dang)代高(gao)度自由(you)化(hua)、競爭(zheng)化(hua)的市(shi)場(chang)化(hua)經濟環境之下，市(shi)場(chang)會通(tong)過(guo)競爭(zheng)不(bu)斷優勝劣(lie)汰各(ge)(ge)類(lei)市(shi)場(chang)參(can)與主體(ti)，競爭(zheng)的問題交(jiao)由(you)市(shi)場(chang)去解(jie)決。就資(zi)(zi)產(chan)(chan)證券(quan)化(hua)這(zhe)項(xiang)業務而言，關鍵還是需要(yao)厘清在當(dang)前(qian)法制下，到(dao)底哪類(lei)主體(ti)可以作為特殊目的載(zai)體(ti)，承擔起破(po)產(chan)(chan)隔(ge)離(li)的功(gong)(gong)效(xiao)，備(bei)受爭(zheng)議的資(zi)(zi)產(chan)(chan)支持專(zhuan)項(xiang)計劃(hua)是否能夠承擔起資(zi)(zi)產(chan)(chan)證券(quan)化(hua)業務中(zhong)所需要(yao)的破(po)產(chan)(chan)隔(ge)離(li)這(zhe)項(xiang)功(gong)(gong)能。
二、資產證券化業務中破產隔離的基本(ben)法律(lv)要件分析
資(zi)產(chan)(chan)(chan)證券(quan)化(hua)業務流(liu)程中(zhong)，經常(chang)被(bei)討論(lun)到(dao)(dao)的(de)(de)(de)(de)就是特(te)殊(shu)(shu)目(mu)的(de)(de)(de)(de)載體(ti)，特(te)殊(shu)(shu)目(mu)的(de)(de)(de)(de)載體(ti)之所以受到(dao)(dao)如此高的(de)(de)(de)(de)關注，主(zhu)要(yao)原因在于(yu)資(zi)產(chan)(chan)(chan)證券(quan)化(hua)操作(zuo)流(liu)程中(zhong)需要(yao)引入(ru)特(te)殊(shu)(shu)目(mu)的(de)(de)(de)(de)載體(ti)來實現(xian)破(po)(po)產(chan)(chan)(chan)隔(ge)離，將證券(quan)交易的(de)(de)(de)(de)基礎(chu)資(zi)產(chan)(chan)(chan)與發(fa)起人(ren)(ren)的(de)(de)(de)(de)破(po)(po)產(chan)(chan)(chan)風險(xian)相隔(ge)離，防止(zhi)發(fa)起人(ren)(ren)破(po)(po)產(chan)(chan)(chan)時基礎(chu)資(zi)產(chan)(chan)(chan)納入(ru)到(dao)(dao)發(fa)起人(ren)(ren)破(po)(po)產(chan)(chan)(chan)財產(chan)(chan)(chan)之中(zhong)，以保證交易基礎(chu)資(zi)產(chan)(chan)(chan)的(de)(de)(de)(de)獨立性，將發(fa)起人(ren)(ren)的(de)(de)(de)(de)破(po)(po)產(chan)(chan)(chan)風險(xian)隔(ge)離在基礎(chu)資(zi)產(chan)(chan)(chan)之外(wai)，防止(zhi)發(fa)起人(ren)(ren)的(de)(de)(de)(de)債權(quan)人(ren)(ren)對(dui)(dui)基礎(chu)資(zi)產(chan)(chan)(chan)行(xing)使(shi)追索(suo)權(quan)，以實現(xian)對(dui)(dui)投資(zi)者(zhe)權(quan)益的(de)(de)(de)(de)維護(hu)。
（一） 特殊(shu)目的載體的破(po)產(chan)隔離功能(neng)
資產(chan)證券化業務中要實現基礎資產(chan)的破產(chan)隔(ge)離，通常的途徑(jing)就(jiu)是引入特殊目(mu)的載體，即SPV（special purpose vehicle）。SPV目(mu)前(qian)有兩(liang)種(zhong)形式：一(yi)種(zhong)是特殊目(mu)的公司(si)，即SPC(special purpose corporation)，另外一(yi)種(zhong)為(wei)特殊目(mu)的信托，即SPT(special purpose trust)。當然，還有其他(ta)合伙(huo)等形式，由于極少采用，在此將不再進行討論。
1.特殊目(mu)的公司的形式
對于(yu)特殊目(mu)的公(gong)司最傳統的理解是指以經營資(zi)產證券化業(ye)務(wu)為目(mu)的而(er)設立的公(gong)司，特殊目(mu)的公(gong)司主(zhu)要是在(zai)國外的資(zi)產證券化業(ye)務(wu)中運(yun)用(yong)。
在大(da)陸法(fa)(fa)系國(guo)(guo)家，例如日(ri)本，依據《特殊(shu)(shu)目(mu)(mu)的(de)(de)公(gong)(gong)(gong)(gong)司(si)(si)(si)法(fa)(fa)》、《資(zi)產(chan)(chan)流動化法(fa)(fa)》規(gui)定，將特殊(shu)(shu)目(mu)(mu)的(de)(de)公(gong)(gong)(gong)(gong)司(si)(si)(si)認定為采用(yong)社團法(fa)(fa)人形式專門設立擔(dan)任資(zi)產(chan)(chan)證券化特殊(shu)(shu)目(mu)(mu)的(de)(de)載體的(de)(de)特殊(shu)(shu)公(gong)(gong)(gong)(gong)司(si)(si)(si)，通(tong)過(guo)特別法(fa)(fa)的(de)(de)形式來認可特殊(shu)(shu)目(mu)(mu)的(de)(de)公(gong)(gong)(gong)(gong)司(si)(si)(si)的(de)(de)法(fa)(fa)律地位；也(ye)有(you)一(yi)些國(guo)(guo)家，如韓國(guo)(guo)采用(yong)有(you)限(xian)責任公(gong)(gong)(gong)(gong)司(si)(si)(si)的(de)(de)形式，通(tong)過(guo)《資(zi)產(chan)(chan)證券化法(fa)(fa)案(an)》肯(ken)定特殊(shu)(shu)目(mu)(mu)的(de)(de)公(gong)(gong)(gong)(gong)司(si)(si)(si)的(de)(de)法(fa)(fa)律地位；臺灣地區是(shi)通(tong)過(guo)“金融資(zi)產(chan)(chan)證券化條(tiao)例”規(gui)定特殊(shu)(shu)目(mu)(mu)的(de)(de)公(gong)(gong)(gong)(gong)司(si)(si)(si)采用(yong)股(gu)份有(you)限(xian)公(gong)(gong)(gong)(gong)司(si)(si)(si)的(de)(de)方(fang)式。采用(yong)社團法(fa)(fa)人、責任有(you)限(xian)公(gong)(gong)(gong)(gong)司(si)(si)(si)、股(gu)份有(you)限(xian)公(gong)(gong)(gong)(gong)司(si)(si)(si)這三(san)種方(fang)式是(shi)大(da)陸法(fa)(fa)系國(guo)(guo)家組(zu)建(jian)構(gou)建(jian)特殊(shu)(shu)目(mu)(mu)的(de)(de)公(gong)(gong)(gong)(gong)司(si)(si)(si)主要途徑。
英(ying)美(mei)法(fa)系國(guo)家對(dui)于特(te)殊目的(de)公(gong)司的(de)規定差異化(hua)比較大，但是往往通過普通法(fa)上的(de)規定以(yi)及衡平法(fa)上的(de)考(kao)量多以(yi)判例(li)的(de)方式(shi)在具體的(de)案件中(zhong)來(lai)判斷某些主體是否(fou)構成特(te)殊目的(de)公(gong)司。我國(guo)既無(wu)特(te)別法(fa)對(dui)特(te)殊目的(de)公(gong)司進(jin)行規范(fan)，亦缺少指導性的(de)案例(li)進(jin)行參考(kao)，采用特(te)殊目的(de)公(gong)司方式(shi)構建(jian)SPV的(de)參考(kao)意義不大。
2.特(te)殊(shu)目的信托的方式
特殊目的(de)(de)信(xin)(xin)托(tuo)(tuo)(tuo)是(shi)(shi)我國進行(xing)資(zi)(zi)產(chan)(chan)證(zheng)(zheng)券(quan)化業務常(chang)采用的(de)(de)方式(shi)(shi)。通(tong)(tong)常(chang)對特殊目的(de)(de)信(xin)(xin)托(tuo)(tuo)(tuo)的(de)(de)理解(jie)是(shi)(shi)指原始權益人將證(zheng)(zheng)券(quan)化的(de)(de)基(ji)礎(chu)(chu)(chu)資(zi)(zi)產(chan)(chan)委托(tuo)(tuo)(tuo)給受(shou)托(tuo)(tuo)(tuo)機(ji)構，成立信(xin)(xin)托(tuo)(tuo)(tuo)關系，由受(shou)托(tuo)(tuo)(tuo)機(ji)構將該項基(ji)礎(chu)(chu)(chu)資(zi)(zi)產(chan)(chan)轉變為受(shou)益權，然后由受(shou)托(tuo)(tuo)(tuo)機(ji)構將權益加以分割，以受(shou)益權證(zheng)(zheng)的(de)(de)形(xing)式(shi)(shi)發(fa)(fa)行(xing)給投資(zi)(zi)人。目前的(de)(de)資(zi)(zi)產(chan)(chan)證(zheng)(zheng)券(quan)化業務或(huo)者(zhe)類資(zi)(zi)產(chan)(chan)證(zheng)(zheng)券(quan)化業務中，通(tong)(tong)常(chang)由信(xin)(xin)托(tuo)(tuo)(tuo)公司設立信(xin)(xin)托(tuo)(tuo)(tuo)，托(tuo)(tuo)(tuo)管原始權益人的(de)(de)基(ji)礎(chu)(chu)(chu)資(zi)(zi)產(chan)(chan)，通(tong)(tong)過信(xin)(xin)托(tuo)(tuo)(tuo)的(de)(de)形(xing)式(shi)(shi)實現基(ji)礎(chu)(chu)(chu)資(zi)(zi)產(chan)(chan)獨(du)立于發(fa)(fa)起人的(de)(de)資(zi)(zi)產(chan)(chan)、信(xin)(xin)托(tuo)(tuo)(tuo)公司的(de)(de)資(zi)(zi)產(chan)(chan)，以實現破產(chan)(chan)風險隔離。
但(dan)是近年(nian)來，券(quan)商也(ye)通過發行資(zi)(zi)產(chan)(chan)支持專項(xiang)計劃(hua)的(de)(de)方式，成為基礎資(zi)(zi)產(chan)(chan)的(de)(de)管(guan)(guan)理(li)人，依據相應的(de)(de)合同或者約定(ding)管(guan)(guan)理(li)、運用(yong)、處分(fen)原(yuan)始權益(yi)人交付的(de)(de)財產(chan)(chan)。有些資(zi)(zi)產(chan)(chan)管(guan)(guan)理(li)機構(gou)依據最近的(de)(de)“管(guan)(guan)理(li)新規定(ding)”，據此肯定(ding)了專項(xiang)資(zi)(zi)產(chan)(chan)計劃(hua)能夠起到特殊(shu)目(mu)的(de)(de)信托(tuo)的(de)(de)作(zuo)用(yong)。但(dan)是專項(xiang)資(zi)(zi)產(chan)(chan)計劃(hua)是否(fou)能否(fou)實現破產(chan)(chan)隔離功能也(ye)是備受爭議。
追根(gen)溯源(yuan)，對于資(zi)產(chan)(chan)專(zhuan)項計劃能(neng)否實(shi)現破(po)產(chan)(chan)隔(ge)(ge)了功能(neng)，依然(ran)需要去考(kao)察破(po)產(chan)(chan)隔(ge)(ge)離(li)功能(neng)的實(shi)質內(nei)涵，以及破(po)產(chan)(chan)隔(ge)(ge)離(li)機制中(zhong)判斷(duan)能(neng)否實(shi)現破(po)產(chan)(chan)隔(ge)(ge)離(li)功能(neng)所參(can)考(kao)的基本標準。
（二(er)） 破產(chan)隔離機制中實(shi)現破產(chan)隔離的標準采用
破(po)(po)產(chan)(chan)(chan)隔(ge)離(li)主(zhu)要(yao)是指將(jiang)(jiang)(jiang)證券化交易(yi)的(de)基(ji)礎(chu)(chu)(chu)資產(chan)(chan)(chan)與(yu)發(fa)起(qi)(qi)人(ren)的(de)破(po)(po)產(chan)(chan)(chan)風險(xian)相隔(ge)離(li)，防止(zhi)在發(fa)起(qi)(qi)人(ren)破(po)(po)產(chan)(chan)(chan)時將(jiang)(jiang)(jiang)基(ji)礎(chu)(chu)(chu)資產(chan)(chan)(chan)納入到(dao)其(qi)破(po)(po)產(chan)(chan)(chan)財(cai)產(chan)(chan)(chan)中。原始權(quan)(quan)(quan)(quan)益人(ren)將(jiang)(jiang)(jiang)基(ji)礎(chu)(chu)(chu)資產(chan)(chan)(chan)的(de)相關收益和風險(xian)一并轉讓給(gei)特殊目的(de)載體之(zhi)后(hou)，基(ji)礎(chu)(chu)(chu)資產(chan)(chan)(chan)成(cheng)為獨立于原始權(quan)(quan)(quan)(quan)益人(ren)財(cai)產(chan)(chan)(chan)、受(shou)托人(ren)財(cai)產(chan)(chan)(chan)的(de)特定(ding)財(cai)產(chan)(chan)(chan)，不再受(shou)到(dao)原始權(quan)(quan)(quan)(quan)益人(ren)債(zhai)權(quan)(quan)(quan)(quan)的(de)追索，基(ji)礎(chu)(chu)(chu)資產(chan)(chan)(chan)不會被(bei)納入到(dao)原始權(quan)(quan)(quan)(quan)益人(ren)和受(shou)托人(ren)管理(li)破(po)(po)產(chan)(chan)(chan)清算之(zhi)中。如何能(neng)夠實現(xian)破(po)(po)產(chan)(chan)(chan)隔(ge)離(li)，可以參(can)考的(de)標(biao)(biao)準(zhun)又有(you)哪些呢？對于所采取(qu)的(de)破(po)(po)產(chan)(chan)(chan)隔(ge)離(li)機制是否(fou)能(neng)夠實現(xian)破(po)(po)產(chan)(chan)(chan)隔(ge)離(li)的(de)效果，目前主(zhu)要(yao)的(de)法律標(biao)(biao)準(zhun)主(zhu)要(yao)有(you)真實銷售標(biao)(biao)準(zhun)、功能(neng)分析標(biao)(biao)準(zhun)、實體合并標(biao)(biao)準(zhun)這三種主(zhu)流觀點作(zuo)為判斷實現(xian)破(po)(po)產(chan)(chan)(chan)隔(ge)離(li)功能(neng)的(de)依據。
1.資產的(de)真實(shi)出售
資(zi)(zi)產(chan)的真(zhen)實出(chu)售(shou)是破產(chan)隔離(li)的傳統(tong)參(can)考(kao)標準(zhun)，資(zi)(zi)產(chan)的真(zhen)實銷(xiao)售(shou)是指在(zai)資(zi)(zi)產(chan)轉讓的環節(jie)中，原始權(quan)(quan)益(yi)人(ren)將基礎(chu)資(zi)(zi)產(chan)的相關收益(yi)和風險(xian)一并轉讓給特殊目的載體(ti)，基礎(chu)資(zi)(zi)產(chan)成為獨立于原始權(quan)(quan)益(yi)人(ren)財(cai)產(chan)、受(shou)托人(ren)財(cai)產(chan)的特定財(cai)產(chan)。如果(guo)特殊目的載體(ti)受(shou)讓了所有(you)的權(quan)(quan)益(yi)以及風險(xian)，則構(gou)成了資(zi)(zi)產(chan)的真(zhen)實出(chu)售(shou)。除非存在(zai)惡意受(shou)讓的情況(kuang)，否則基礎(chu)資(zi)(zi)產(chan)不(bu)(bu)會受(shou)到(dao)原始權(quan)(quan)益(yi)人(ren)的債權(quan)(quan)人(ren)的追(zhui)索，也不(bu)(bu)會被納入到(dao)原始權(quan)(quan)益(yi)人(ren)及受(shou)托人(ren)破產(chan)財(cai)產(chan)清算的范(fan)圍。
2.運用功能分(fen)析方(fang)法作為判斷(duan)標準
功能(neng)分析(xi)法(fa)是(shi)指從一個正常、理性(xing)的(de)債權人(ren)的(de)角度出發，如果認(ren)為(wei)發起人(ren)與特殊目的(de)載(zai)體(ti)之間(jian)(jian)的(de)關于基(ji)(ji)礎(chu)資產(chan)的(de)轉(zhuan)讓(rang)交易符(fu)合發起人(ren)的(de)利(li)益，那么基(ji)(ji)礎(chu)資產(chan)不會被納入到破(po)產(chan)財(cai)產(chan)之中，如果該理性(xing)的(de)債權人(ren)認(ren)為(wei)基(ji)(ji)礎(chu)資產(chan)的(de)轉(zhuan)讓(rang)導致了發起人(ren)財(cai)務狀況的(de)惡化，并切實影(ying)響到了發起人(ren)債權人(ren)的(de)權益，那么發起人(ren)與特殊目的(de)載(zai)體(ti)之間(jian)(jian)的(de)資產(chan)轉(zhuan)讓(rang)則(ze)被認(ren)為(wei)無法(fa)實現(xian)破(po)產(chan)隔(ge)離的(de)效果。
3.實體合并方法的引入
實(shi)(shi)體合并方法(fa)主要由法(fa)官在具體案件中通過自由裁量(liang)的方式運用，是(shi)一種(zhong)衡平(ping)法(fa)的救濟手段(duan)。法(fa)官認定實(shi)(shi)體合并是(shi)主要依據實(shi)(shi)體之間(jian)是(shi)否存在實(shi)(shi)質利(li)益(yi)一致，合并是(shi)為(wei)了防止損(sun)害和實(shi)(shi)現某種(zhong)利(li)益(yi)所必須。如果同時滿足了這兩個條(tiao)件，那么則被(bei)認為(wei)實(shi)(shi)現了破產隔離的功效。
資(zi)產(chan)的(de)銷售，在(zai)(zai)關(guan)于金(jin)融資(zi)產(chan)的(de)會計標準(zhun)中(zhong)有(you)所運用，但是功能分析方(fang)法(fa)(fa)、實體合并(bing)方(fang)法(fa)(fa)在(zai)(zai)我國基(ji)本沒有(you)運用。結合我國當(dang)前法(fa)(fa)律和(he)會計準(zhun)則(ze)中(zhong)對(dui)資(zi)產(chan)證券化基(ji)礎資(zi)產(chan)轉移的(de)有(you)關(guan)規定(ding)，就(jiu)當(dang)前的(de)情況而言，我國在(zai)(zai)很(hen)大(da)程度上所采用的(de)標準(zhun)主要是真實銷售的(de)標準(zhun)。
（三） 我國破產隔(ge)離功能制度的運用
考察資(zi)產(chan)(chan)(chan)證券化業務中(zhong)基(ji)礎資(zi)產(chan)(chan)(chan)破產(chan)(chan)(chan)隔(ge)離(li)實現(xian)的(de)(de)(de)(de)方(fang)式(shi)，目前在理(li)論(lun)層(ceng)面討論(lun)最多的(de)(de)(de)(de)就是信(xin)托(tuo)(tuo)(tuo)這種方(fang)式(shi)。信(xin)托(tuo)(tuo)(tuo)的(de)(de)(de)(de)方(fang)式(shi)被公(gong)認為(wei)(wei)是實現(xian)破產(chan)(chan)(chan)隔(ge)離(li)的(de)(de)(de)(de)主要方(fang)式(shi)。委(wei)托(tuo)(tuo)(tuo)人(ren)(ren)基(ji)于(yu)對受托(tuo)(tuo)(tuo)人(ren)(ren)的(de)(de)(de)(de)信(xin)任，將(jiang)其財產(chan)(chan)(chan)權(quan)委(wei)托(tuo)(tuo)(tuo)給受托(tuo)(tuo)(tuo)人(ren)(ren)，由受托(tuo)(tuo)(tuo)人(ren)(ren)按委(wei)托(tuo)(tuo)(tuo)人(ren)(ren)的(de)(de)(de)(de)意愿以自己的(de)(de)(de)(de)名義，為(wei)(wei)受益人(ren)(ren)的(de)(de)(de)(de)利益或者(zhe)特定(ding)目的(de)(de)(de)(de)，進(jin)行(xing)管理(li)或者(zhe)處(chu)分。委(wei)托(tuo)(tuo)(tuo)人(ren)(ren)（亦為(wei)(wei)原(yuan)始(shi)權(quan)益人(ren)(ren)）一旦將(jiang)資(zi)產(chan)(chan)(chan)委(wei)托(tuo)(tuo)(tuo)給信(xin)托(tuo)(tuo)(tuo)公(gong)司進(jin)行(xing)管理(li)，交付資(zi)產(chan)(chan)(chan)之后，信(xin)托(tuo)(tuo)(tuo)財產(chan)(chan)(chan)就成(cheng)為(wei)(wei)獨立于(yu)委(wei)托(tuo)(tuo)(tuo)人(ren)(ren)和受托(tuo)(tuo)(tuo)人(ren)(ren)的(de)(de)(de)(de)財產(chan)(chan)(chan)，真正(zheng)(zheng)實現(xian)了(le)破產(chan)(chan)(chan)隔(ge)離(li)的(de)(de)(de)(de)效果。在破產(chan)(chan)(chan)隔(ge)離(li)功能(neng)的(de)(de)(de)(de)認定(ding)上(shang)，委(wei)托(tuo)(tuo)(tuo)人(ren)(ren)將(jiang)財產(chan)(chan)(chan)交付給受托(tuo)(tuo)(tuo)人(ren)(ren)，并依(yi)據(ju)雙方(fang)的(de)(de)(de)(de)約定(ding)成(cheng)立并生效，就可以達到破產(chan)(chan)(chan)隔(ge)離(li)的(de)(de)(de)(de)效果。在此環節就已(yi)經實現(xian)了(le)風險與收益的(de)(de)(de)(de)隔(ge)離(li)，實現(xian)了(le)資(zi)產(chan)(chan)(chan)真正(zheng)(zheng)意義上(shang)的(de)(de)(de)(de)轉讓，受托(tuo)(tuo)(tuo)人(ren)(ren)基(ji)于(yu)法律的(de)(de)(de)(de)規定(ding)甚至無需(xu)向(xiang)委(wei)托(tuo)(tuo)(tuo)人(ren)(ren)支付信(xin)托(tuo)(tuo)(tuo)對價。
我國是通過《信(xin)(xin)托(tuo)法(fa)(fa)》這部特(te)別法(fa)(fa)的(de)形(xing)式(shi)肯定信(xin)(xin)托(tuo)公(gong)司作為特(te)殊目(mu)的(de)載(zai)體的(de)合(he)法(fa)(fa)性的(de)。而在(zai)破產(chan)隔離標(biao)準的(de)認(ren)定上，為了(le)避(bi)免立法(fa)(fa)上出現“一物(wu)二權” 的(de)沖(chong)突情形(xing)，信(xin)(xin)托(tuo)法(fa)(fa)將基礎資產(chan)的(de)轉(zhuan)讓在(zai)法(fa)(fa)律層面運用“委(wei)托(tuo)給”的(de)表述方(fang)式(shi)，而非(fei)“轉(zhuan)移給”或(huo)者 “所(suo)有權轉(zhuan)讓給”的(de)表述方(fang)式(shi)。但(dan)實(shi)際效果(guo)上，信(xin)(xin)托(tuo)法(fa)(fa)則通過賦予受(shou)托(tuo)人對信(xin)(xin)托(tuo)財(cai)產(chan)的(de)管理、運用、處(chu)分(fen)的(de)權利，以(yi)及對信(xin)(xin)托(tuo)財(cai)產(chan)的(de)獨立性進行(xing)規定這一系列的(de)方(fang)式(shi)，確實(shi)將特(te)殊目(mu)的(de)載(zai)體的(de)功能賦予給了(le)信(xin)(xin)托(tuo)公(gong)司，信(xin)(xin)托(tuo)也(ye)因此成為了(le)目(mu)前有法(fa)(fa)可(ke)依的(de)能實(shi)現破產(chan)隔離的(de)唯(wei)一方(fang)式(shi)。
三、資產支持專項計劃的破產隔離(li)功能分析(xi)
資產(chan)(chan)證券化中引入(ru)SPV的(de)主(zhu)(zhu)要目的(de)是為了確(que)保(bao)交易的(de)安(an)全，實(shi)現交易資產(chan)(chan)的(de)獨立性，那么除(chu)了由信(xin)托(tuo)公司(si)主(zhu)(zhu)導的(de)特(te)殊(shu)目的(de)信(xin)托(tuo)之(zhi)外，那由券商主(zhu)(zhu)導的(de)資產(chan)(chan)支持專項計劃(hua)是否能夠真正意義(yi)上(shang)實(shi)現破產(chan)(chan)隔離的(de)功(gong)能，并達到確(que)保(bao)交易安(an)全的(de)效果呢？這其(qi)中還(huan)有(you)諸(zhu)多(duo)疑問？
從資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)轉讓(rang)方(fang)式來看，券商用(yong)于設立資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)支(zhi)持專項(xiang)計(ji)(ji)劃(hua)(hua)的(de)(de)(de)財產(chan)基本上具(ju)備如下(xia)特(te)征：第(di)一，資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)管(guan)理(li)(li)計(ji)(ji)劃(hua)(hua)及其資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)管(guan)理(li)(li)計(ji)(ji)劃(hua)(hua)的(de)(de)(de)管(guan)理(li)(li)人(ren)沒(mei)有(you)向原(yuan)(yuan)始(shi)(shi)(shi)權(quan)益人(ren)支(zhi)付(fu)轉讓(rang)對價(jia)；第(di)二，資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)管(guan)理(li)(li)計(ji)(ji)劃(hua)(hua)及其資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)管(guan)理(li)(li)計(ji)(ji)劃(hua)(hua)的(de)(de)(de)管(guan)理(li)(li)人(ren)對于基礎(chu)資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)并不(bu)享有(you)所有(you)權(quan)；第(di)三，目前并沒(mei)有(you)法律(lv)、法規(gui)排除原(yuan)(yuan)始(shi)(shi)(shi)權(quan)益人(ren)的(de)(de)(de)債權(quan)人(ren)對基礎(chu)資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)行使(shi)追(zhui)索(suo)權(quan)，法律(lv)法規(gui)也沒(mei)有(you)賦予資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)管(guan)理(li)(li)計(ji)(ji)劃(hua)(hua)財產(chan)獨立。在(zai)這三個特(te)征之(zhi)下(xia)，資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)管(guan)理(li)(li)計(ji)(ji)劃(hua)(hua)并沒(mei)有(you)實(shi)現(xian)原(yuan)(yuan)始(shi)(shi)(shi)權(quan)益人(ren)對基礎(chu)資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)的(de)(de)(de)風險和(he)收(shou)益的(de)(de)(de)完全轉讓(rang)，基礎(chu)資(zi)(zi)(zi)(zi)產(chan)甚至還(huan)可能受到原(yuan)(yuan)始(shi)(shi)(shi)權(quan)益人(ren)的(de)(de)(de)債權(quan)人(ren)的(de)(de)(de)追(zhui)索(suo)。
再從(cong)目(mu)前對(dui)于資產(chan)支(zhi)持專項計(ji)劃的(de)(de)(de)(de)有關規定(ding)來看，分(fen)析(xi)(xi)《證券(quan)公司(si)及基金管(guan)理公司(si)子公司(si)資產(chan)證券(quan)化業(ye)務管(guan)理規定(ding)》中(zhong)的(de)(de)(de)(de)相關內容，特(te)(te)別是其中(zhong)的(de)(de)(de)(de)第四條、第五(wu)條、第六條賦予(yu)了資產(chan)支(zhi)持專項計(ji)劃特(te)(te)殊目(mu)的(de)(de)(de)(de)載體的(de)(de)(de)(de)功(gong)能，并(bing)規定(ding)專項計(ji)劃資產(chan)獨立于原(yuan)始(shi)(shi)權益(yi)人、管(guan)理人、托管(guan)人及其他業(ye)務參與(yu)人的(de)(de)(de)(de)固有財產(chan)。這樣的(de)(de)(de)(de)規定(ding)表(biao)面(mian)上對(dui)于資產(chan)管(guan)理計(ji)劃賦予(yu)了特(te)(te)殊目(mu)的(de)(de)(de)(de)載體的(de)(de)(de)(de)地位，但是資產(chan)支(zhi)持專項計(ji)劃在實(shi)際操作之(zhi)中(zhong)能否正(zheng)真(zhen)實(shi)現破產(chan)隔離的(de)(de)(de)(de)功(gong)能呢？在此不(bu)妨從(cong)法律層級、原(yuan)始(shi)(shi)權益(yi)人債權人、原(yuan)始(shi)(shi)權益(yi)人、管(guan)理人、社會(hui)投資者(zhe)的(de)(de)(de)(de)角(jiao)度進行分(fen)析(xi)(xi)。
首先，從法(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)律(lv)層級(ji)來看，中(zhong)國(guo)的(de)(de)(de)法(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)律(lv)層級(ji)分別是(shi)法(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)律(lv)、法(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)規(gui)、規(gui)章、其(qi)他(ta)規(gui)范(fan)性(xing)文件(jian)。《證券(quan)公司(si)(si)(si)及基(ji)金管(guan)理(li)公司(si)(si)(si)子公司(si)(si)(si)資(zi)產證券(quan)化業務管(guan)理(li)規(gui)定》由中(zhong)國(guo)證監會制定，屬(shu)于其(qi)他(ta)規(gui)范(fan)性(xing)文件(jian)這(zhe)一法(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)律(lv)層級(ji)的(de)(de)(de)范(fan)疇，是(shi)行(xing)(xing)(xing)政機關(guan)居于自身的(de)(de)(de)行(xing)(xing)(xing)政管(guan)理(li)職能所制定的(de)(de)(de)規(gui)范(fan)性(xing)文件(jian)。當(dang)發生糾紛時，案件(jian)裁判的(de)(de)(de)權利由司(si)(si)(si)法(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)機關(guan)行(xing)(xing)(xing)使，我國(guo)行(xing)(xing)(xing)政權、司(si)(si)(si)法(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)權是(shi)相互(hu)獨立(li)的(de)(de)(de)，司(si)(si)(si)法(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)機關(guan)在(zai)裁判的(de)(de)(de)過程中(zhong)，主要是(shi)參考效力層級(ji)比較(jiao)高的(de)(de)(de)法(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)律(lv)、法(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)規(gui)、規(gui)章。只有(you)法(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)律(lv)、司(si)(si)(si)法(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)解釋、行(xing)(xing)(xing)政法(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)規(gui)、地方性(xing)法(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)規(gui)或自治(zhi)條(tiao)例、單行(xing)(xing)(xing)條(tiao)例可(ke)以(yi)作為裁判的(de)(de)(de)依據，其(qi)他(ta)規(gui)范(fan)僅(jin)僅(jin)作為參考。見《立(li)法(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)法(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)》第四條(tiao)：民事裁判文書(shu)應當(dang)引用法(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)律(lv)、法(fa)(fa)(fa)(fa)(fa)律(lv)解釋或者。對(dui)于應當適(shi)用的行政法(fa)規、地方性法(fa)規或者(zhe)自治條例和(he)，可以(yi)直接引用。基(ji)礎(chu)資(zi)產(chan)可能受到原始(shi)權(quan)(quan)益人(ren)(ren)債(zhai)權(quan)(quan)人(ren)(ren)行(xing)使債(zhai)權(quan)(quan)的(de)(de)(de)影響(xiang)。依(yi)據民(min)法基(ji)本(ben)原則(ze)的(de)(de)(de)限制，任何(he)一個(ge)民(min)事(shi)主體(ti)都需要以(yi)自己所有(you)的(de)(de)(de)財產(chan)作為對(dui)別人(ren)(ren)債(zhai)務的(de)(de)(de)擔保，債(zhai)務人(ren)(ren)就其債(zhai)務原則(ze)上應以(yi)全部(bu)財產(chan)對(dui)其債(zhai)權(quan)(quan)人(ren)(ren)負全部(bu)責任。“新管(guan)理規(gui)定”的(de)(de)(de)效(xiao)力應該(gai)是(shi)不能違背該(gai)基(ji)本(ben)原理，如果原始(shi)權(quan)(quan)益人(ren)(ren)的(de)(de)(de)債(zhai)權(quan)(quan)人(ren)(ren)要求對(dui)基(ji)礎(chu)資(zi)產(chan)進行(xing)追索(suo)(suo)以(yi)實(shi)現(xian)債(zhai)權(quan)(quan)，那么(me)法律上并不會(hui)阻止，效(xiao)力層級較(jiao)低的(de)(de)(de)“新管(guan)理規(gui)定”也是(shi)無法阻斷債(zhai)權(quan)(quan)人(ren)(ren)行(xing)使追索(suo)(suo)權(quan)(quan)的(de)(de)(de)。
第(di)二(er)，由于當(dang)時基礎(chu)資(zi)(zi)產(chan)(chan)(chan)的(de)轉移(yi)沒有支付對價，法律也沒有賦(fu)予(yu)資(zi)(zi)產(chan)(chan)(chan)支持專(zhuan)項(xiang)計劃無償獲得基礎(chu)資(zi)(zi)產(chan)(chan)(chan)所(suo)有權(quan)的(de)權(quan)利，因此(ci)資(zi)(zi)產(chan)(chan)(chan)支持管(guan)理計劃的(de)管(guan)理人(ren)無理由強制占有基礎(chu)資(zi)(zi)產(chan)(chan)(chan)，阻止債權(quan)人(ren)行使(shi)權(quan)利。甚(shen)至原始權(quan)益(yi)人(ren)與資(zi)(zi)產(chan)(chan)(chan)管(guan)理人(ren)之(zhi)間簽(qian)訂的(de)資(zi)(zi)產(chan)(chan)(chan)支持專(zhuan)項(xiang)管(guan)理合同可能因為損害了第(di)三人(ren)的(de)利益(yi)而導致(zhi)合同無效。
第三(san)，對于社會投(tou)資者而言(yan)，由(you)于資產支(zhi)持專項計劃并未真正實現(xian)破產隔(ge)離的(de)功(gong)效。因(yin)此，自身的(de)權益(yi)由(you)于上述兩方面的(de)影響也(ye)會導致(zhi)其(qi)自身權益(yi)的(de)不確定性，甚至(zhi)受到(dao)損害。
因(yin)此，排除商(shang)業(ye)風險因(yin)素上的考量，資產(chan)證券(quan)化(hua)中(zhong)(zhong)引入資產(chan)支持(chi)專(zhuan)(zhuan)(zhuan)項(xiang)計劃作為實(shi)(shi)現破(po)(po)產(chan)隔(ge)離的方式，其實(shi)(shi)還存在(zai)極大法律(lv)風險，券(quan)商(shang)在(zai)業(ye)務(wu)實(shi)(shi)踐中(zhong)(zhong)也往(wang)往(wang)在(zai)自己的資產(chan)支出專(zhuan)(zhuan)(zhuan)項(xiang)計劃中(zhong)(zhong)對于破(po)(po)產(chan)隔(ge)離不確定(ding)性(xing)進行風險揭示，一(yi)般很少存在(zai)直接將資產(chan)支持(chi)專(zhuan)(zhuan)(zhuan)項(xiang)計劃定(ding)義(yi)為完全可以實(shi)(shi)現破(po)(po)產(chan)隔(ge)離的功能的特殊目的載體。
四、結語
2014年11月(yue)19日證監會(hui)推出(chu)(chu)了《證券(quan)(quan)公司(si)及(ji)基金管理公司(si)子公司(si)資(zi)產(chan)(chan)(chan)證券(quan)(quan)化(hua)業(ye)(ye)務(wu)管理規定(ding)》，可以(yi)看出(chu)(chu)證監會(hui)對于證券(quan)(quan)公司(si)開(kai)展資(zi)產(chan)(chan)(chan)證券(quan)(quan)化(hua)業(ye)(ye)務(wu)的(de)(de)鼎力(li)支(zhi)持(chi)。但是(shi)囿于國內資(zi)產(chan)(chan)(chan)證券(quan)(quan)化(hua)相應配(pei)套法(fa)(fa)(fa)律法(fa)(fa)(fa)規的(de)(de)不(bu)完善，證監會(hui)此(ci)(ci)舉(ju)對券(quan)(quan)商開(kai)展資(zi)產(chan)(chan)(chan)證券(quan)(quan)化(hua)業(ye)(ye)務(wu)雖然是(shi)一(yi)(yi)種重大突破(po)，但是(shi)如果將(jiang)此(ci)(ci)規定(ding)直接作為資(zi)產(chan)(chan)(chan)支(zhi)持(chi)專項(xiang)計劃可以(yi)實現破(po)產(chan)(chan)(chan)隔(ge)離(li)的(de)(de)依(yi)據，資(zi)產(chan)(chan)(chan)證券(quan)(quan)化(hua)中基礎資(zi)產(chan)(chan)(chan)的(de)(de)破(po)產(chan)(chan)(chan)風險是(shi)否已經被隔(ge)離(li)依(yi)然面(mian)臨司(si)法(fa)(fa)(fa)上的(de)(de)不(bu)確定(ding)性(xing)。或(huo)許未來會(hui)有(you)一(yi)(yi)些具有(you)指導意義的(de)(de)司(si)法(fa)(fa)(fa)判(pan)例出(chu)(chu)現，但至(zhi)少(shao)當前將(jiang)資(zi)產(chan)(chan)(chan)支(zhi)持(chi)專項(xiang)計劃作為特殊目(mu)的(de)(de)載(zai)體能(neng)否實現破(po)產(chan)(chan)(chan)隔(ge)離(li)還是(shi)存在著一(yi)(yi)定(ding)的(de)(de)不(bu)確定(ding)性(xing)的(de)(de)。
證(zheng)(zheng)監會(hui)一直在(zai)致(zhi)力于推動(dong)完善資(zi)(zi)(zi)產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)證(zheng)(zheng)券(quan)化(hua)(hua)(hua)業務的(de)(de)(de)(de)頂層設計(ji)，這對于資(zi)(zi)(zi)產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)證(zheng)(zheng)券(quan)化(hua)(hua)(hua)在(zai)國(guo)內(nei)推行和(he)發(fa)展是(shi)非常有幫(bang)助的(de)(de)(de)(de)。但是(shi)在(zai)資(zi)(zi)(zi)產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)證(zheng)(zheng)券(quan)化(hua)(hua)(hua)相(xiang)應的(de)(de)(de)(de)配套法(fa)律法(fa)規未完全出臺之前(qian)，各類主體(ti)在(zai)開展資(zi)(zi)(zi)產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)證(zheng)(zheng)券(quan)化(hua)(hua)(hua)業務過(guo)程中，要實(shi)現基(ji)礎(chu)資(zi)(zi)(zi)產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)的(de)(de)(de)(de)破(po)產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)隔(ge)離，保證(zheng)(zheng)基(ji)礎(chu)資(zi)(zi)(zi)產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)交易的(de)(de)(de)(de)安全，最佳的(de)(de)(de)(de)路徑還是(shi)通過(guo)信(xin)托這類特殊(shu)目(mu)的(de)(de)(de)(de)載體(ti)，將資(zi)(zi)(zi)產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)證(zheng)(zheng)券(quan)化(hua)(hua)(hua)中的(de)(de)(de)(de)基(ji)礎(chu)資(zi)(zi)(zi)產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)設定為信(xin)托財產(chan)(chan)(chan)(chan)(chan)。
